太阳纸业(002078) 公司发布2025年中期演讲 25Q2公司实现收入92。2亿元，同比-10。9%；归母净利润8。9亿元，同比+11。5%；扣非归母净利润8。8亿元，同比+1。8%； 25H1公司实现收入191。1亿元，同比-6。9%；归母净利润17。8亿元，同比+1。3%；扣非归母净利润17。6亿元，同比-3。0%。 2025年上半年，公司出产和发卖团队高效协同，积极并肩开辟市场。面临严峻的市场形势，产销团队深切践行“品价比”，精准做好各各机台的定位排产，积极应对挑和，连结了产销根基均衡；同时全链条聚焦降本增效，公司的次要纸、浆出产团队正在能源成本、原料成本、维修费用等方面都实现分歧程度的节降，公司吨纸、吨浆的盈利程度连结了不变，Q2盈利环比继续改善。 Q2运营具韧性，下半年浆纸无望改善 25H1分品类，①双胶纸收入42。0亿，同比-14。76%，毛利率14。38%，同比-2。42pct；②铜版纸收入20。2亿，同比-4。94%，毛利率16。85%，同比-1。04pct；③牛皮箱板纸收入52。2亿，同比+0。35%，毛利率15。64%，同比+1。07pct；④糊口原纸收入12。9亿，同比+23。95%，毛利率9。45%，同比-4。99pct；⑤消融浆收入16。1亿，同比-9。05%，毛利率24。59%，同比+3。63pct。 浆纸方面，8月上旬国外次要进口阔叶浆外盘报价普涨20美元/吨，Suzano颁布发表9月亚洲价钱上涨20美元/吨、欧美价钱上涨80美元/吨，挺价预期偏强，我们估计下半年浆纸价钱无望改善。 消融浆方面，2025年5月公司完成消融浆出产线的搬家和升级工做，2025年6月该项目已实现了不变运转，我们估计下半年或将贡献增量。南宁项目估计25H2投产，山东颜店扩产提效 2025年下半年是公司广西南宁园区新项目实施的环节节点，按照打算不变推进的新项目包罗南宁一期工程中高档包拆纸出产线）、南宁二期工程（年产40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备）和南宁园区年产30万吨糊口用纸及后加工出产线年三季度、四时度连续进入试产阶段。公司将正在新项目投产前全面做好各项预备工做，沉点规划产物结构和市场方针，确保项目投产后敏捷占领市场并实现效益最大化。 此外，公司拟正在山东颜店厂区投资扶植年产60万吨漂白化学浆及碱收受接管等配套工程项目，以及年产70万吨高档包拆纸项目，打算扶植周期18个月，后续产能仍有增量空间，且我们估计山东产能效率持续提拔。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司短期盈利持续修复，中持久全财产链结构及差同化合作策略已建立护城河；按照上半年业绩环境，我们调整盈利预测，估计25-27年归母净利润别离为35。1/40。5/46。8亿元（前值为36。2/41。9/47。8亿），对应PE别离为12X/11X/9X。 风险提醒：市场所作加剧，原材料价钱波动风险，纸价波动风险等太阳纸业(002078) 焦点概念 二季度利润环比根基持平，2025H1公司实现收入191。1亿元/-6。9%；归母净利润17。8亿元/+1。3%；扣非归母净利润17。6亿元/-3。0%；此中2025Q2收入92。2亿元/-10。9%；归母净利润8。9亿元/+11。5%；扣非归母净利润8。8亿元/+1。8%。2025Q2浆纸价钱均延续下行趋向，公司单季度利润环比Q1根基持平，展示出较强的运营韧性取成本节制能力。 H1文化纸吨盈利略有承压，箱板纸取消融浆盈利提拔。2025H1双胶纸、铜版纸、牛皮箱板纸取消融浆收入同比为-14。8%/-4。9%/+0。4%/-9。1%，毛利率同比-2。4pct/-1。0pct/+1。1pct/+3。6pct，上半年公司根基连结产销均衡，收入下滑次要系受价钱下跌影响；上半年公司吨纸、浆盈利根基连结不变，此中Q2木浆价钱持续回落，文纸价钱取吨盈利也进入下行通道；箱板纸因为高端产物占比提拔、市场持续拓展取原料美废价钱回落而延续盈利改善趋向；兖州消融浆搬家北海和升级工做正在5月完成，6月已实现不变运转，带来消融浆成本下降。2025H1公司持续聚焦降本增效，浆、纸产物单元分析能耗降低3。3%，采购取物流成本实现大幅节降。 Q3文化纸估计仍偏弱拾掇，箱板纸提价正逐渐落地。按照隆众资讯，1）文化纸方面，截至8月底，太阳双胶纸、铜版纸价钱别离较Q2末-150元/吨、-250元/吨，估计Q3文化纸吨盈利仍有压力，近期海外浆厂Suzano颁布发表9月亚洲价钱上涨20美元/吨，浆价有上涨预期，估计文纸价钱根基底部趋稳；2）箱板瓦楞纸方面，截至8月底，华南地域箱板纸、瓦楞纸价钱别离较Q2末+200元/吨、+185元/吨，纸厂跌价志愿较强烈，近期部门报价连续落地，叠加Q3-Q4旺季无望修复需求，箱板纸行业吨盈利无望环比改善。 下半年新产能将有序，山东新增130万吨浆纸项目。2025H2是广西南宁项目标环节节点，一期高档包拆纸出产线万吨机械木浆，以及南宁园区年产30万吨糊口用纸及后加工出产线连续进入试产阶段；公司通知布告新增山东颜店厂区70万吨高档包拆纸项目取60万吨漂白化学浆及碱收受接管等配套工程项目，产能扩张持续推进。风险提醒：原料价钱波动；下逛需求恢复不及预期；价钱提振不及预期。投资：上调盈利预测，维持“优于大市”评级 考虑到公司新减产能次要正在2025Q4连续投产，叠续降本增效，公司出周期底部蓄力向上特征，上调盈利预测，估计2025-2027年归母净利润别离为34。5/39。1/42。9亿元（前值33。6/39。5/41。4亿元），同比增速11。4%/13。3%/9。7%，对应PE=12/11/10倍，维持“优于大市”评级。太阳纸业(002078) 事务：公司发布2025上半年业绩演讲。25H1实现收入191。13亿元（同比-6。9%），归母净利润为17。80亿元（同比+1。3%），扣非归母净利润为17。64亿元（同比-3。0%）。单Q2公司收入实现92。15亿元（同比-10。9%），归母净利润为8。94亿元（同比+11。5%），扣非归母净利润为8。80亿元（同比+1。8%）。按照我们判断，收入略下滑次要系价钱承压，但公司凭仗持续降本增效（单元分析能耗降低3。3%）以及低价浆入库，盈利能力逆势同环比改善。 浆纸系：浆价回暖、纸价触底可期。2025H1公司双胶纸/铜版纸别离实现收入42。02/20。16亿元（同比别离-14。8%/-4。9%），毛利率别离为14。4%/16。9%，此中铜版纸环比24H2提拔5。2pct（（双胶纸径调整无法计较））。于需求疲软，，25Q2双胶/铜版市场均价环比-3。4%/-2。1%，但受益需低价浆入库，我们判断公司Q2吨盈利连结稳健改善。瞻望将来，虽然Q3供给添加，纸价持续承压（Q3至今双胶/铜版环比-3。9%/-4。3%），但海外浆价已沉返提拔周期（Suzano需8/9月别离提价20美元/吨），我们预算纸价短期触底可期，公司吨盈利Q3或将平稳震动、Q4拐点无望。 废纸系：纸价底部回暖，盈利拐点。25H1公司箱板纸/瓦楞纸收入别离为52。21/0。72亿元（同比别离+0。4%/+2。7%），毛利率别离为15。6%/2。2%（环比-0。2/-4。8pct）。25Q2国废/箱板/瓦楞市场均价环比别离-1。6%/-5。2%/-9。6%，我们判断公司废纸系吨盈利环比小幅承压。7月起国废受天气影响供求错配，废纸系受益需成本支持成功提价，目前箱板/瓦楞纸价别离自底部反弹2。0%/7。4%，我们预算公司Q3吨盈利或将平稳改善，Q4旺季延续修复。 南宁项目稳步推进，中持久成长加快。2024岁尾公司合算产能已冲破1200万吨，此中浆、纸产能别离合算达500万吨和729万吨。瞻望将来，公司预算，1）山东：颜店3。7万吨特种纸25年5月已不变运转，14万吨特纸项目二期26Q1试产，兖州消融浆产线月已实现不变运转（我们预算Q3贡献边际增量利润）。2）广西：南宁PM11和PM12（（档包拆纸纸纸）、15万吨糊口用纸、40万吨特种纸、35万吨化学浆、15万吨化机浆均无望Q3-Q4试产。此外，公司新增山东60万吨化学浆/70万吨拆纸纸项目规划，中持久成长延续。 盈利表示稳健，营运能力不变。25Q2公司毛利率为17。3%（同比+0。1pct，环比+1。5pct）；归母净利率为9。7%（同比+2。0pct，环比+0。8pct）；运营性净现金流为17。70亿元（同比-6。7亿元），存货/应收账款/对付账款周转别离为54。43/22。24/39。98天（同比别离+5。69/+0。64/-3。26天）。 盈利预测：我们预算2025-2027年公司归母净利润别离为35。8、42。7、47。4亿元，对应PE为12。0X、10。1X、9。1X。 风险提醒：求疲苏醒不及预期，成本超预期波动，产能投放不及预期。太阳纸业(002078) 事务：2025年8月27日，太阳纸业发布2025年半年报。2025H1公司实现营收191。13亿元（-6。87%），归母净利润17。80亿元（+1。26%），扣非归母净利润17。64亿元(-2。95%)。单季度看，2025Q2公司营收92。15亿元（-10。87%），归母净利润8。94亿元（+11。49%），扣非归母净利润8。80亿元（+1。82%）。 2025H1糊口用纸收入较快提拔，外销收成高增。1）分产物：2025H1公司牛皮箱板纸/双胶纸/铜版纸/消融浆/糊口用纸收入别离为52。21/42。02/20。16/16。12/12。89亿元，别离同比+0。35/-14。76/-4。94/-9。05/+23。95%，牛皮箱板纸、糊口用纸实现增加，正在多个焦点品类上差同化推新。2）分地域：2025H1公司境内/境外收入别离为184。74/6。40亿元，同比-8。33/+71。89%，外销增加亮眼，看好海外市场加力开辟。 2025Q2盈利能力改善，费用端有所优化。1）毛利率：2025Q2毛利率17。26%（+0。10pct），多个次要品类实现毛利率提拔产物布局优化。2）净利率：2025Q2净利率9。72%（+1。93pct），涨幅大于毛利率，费用端有所优化；3）费用端：2025Q2公司发卖/办理/研发/财政费用率别离为0。46/2。43/1。49/1。36%，别离同比+0。04/+0。02/-0。59/-0。65pct，财政费用率下降系汇兑丧失削减所致。 等候新产能有序，林浆纸一体化劣势充实阐扬。1）山东：2025M5完成山东兖州本部厂区消融浆出产线实现不变运转；颜店厂区3。7万吨特种纸基新材料项目于M4试产并于M5不变运转；颜店厂区14万吨特种纸项目二期工程估计于2026Q1试产；拟正在山东颜店厂区投资扶植年产60万吨漂白化学浆及碱收受接管等配套工程项目、年产70万吨高档包拆纸项目。2）广西：2025H2进南宁园区新项目实施的环节节点，南宁项目一期工程中高档包拆纸出产线万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备）、南宁园区年产30万吨糊口用纸及后加工出产线进入试产阶段。 投资：行业端，政策驱动之下，行业无望向绿色低碳化、数字化、制制智能化标的目的演进，具备先辈产能叠加林浆纸一体化劣势的头部企业无望受益。公司端，将来三大出产产能持续，无望驱动公司产物布局多元化成长。我们估计，2025-2027年公司归母净利润别离为35。42/40。53/46。74亿元，对应EPS为1。27/1。45/1。67元，当前股价对应PE为11。76/10。27/8。91倍。维持“买入”评级。 风险提醒：关税加征导致全国商业政策变化、原材料价钱波动、市场所作加剧等太阳纸业(002078) 次要概念： 事务：公司发布2025年中报 公司发布2025年中报，2025H1实现停业收入191。13亿元，同比下降6。87%；实现归母净利润17。8亿元，同比增加1。26%。单季度来看，2025年第二季度实现停业收入92。15亿元，同比下降10。87%；实现归母净利润8。94亿元，同比增加11。49%。 纸价承压影响收入，积极进行产物差同化立异 2025H1，公司双胶纸/铜版纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/糊口用纸/瓦楞原纸/其他纸/消融浆别离实现停业收入42。02/20。16/52。21/4。67/12。89/0。72/19。86/16。12，同比-14。76%/-4。94%/+0。35%/+5。30%/+23。95%/+2。69%/-4。88%/-9。05%；毛利率别离为14。38%/16。85%/15。64%/4。37%/9。45%/2。24%/16。18%/24。59%，别离同比-2。42/-1。04/+1。07/-10。41/-4。99/-3。48/-4。61/+3。63pct。正在便宜浆出产范畴采用多种原料，保障出产需求、降低纤维成本；聚焦“工艺差同化”改良，降本增效，正在制纸出产范畴大幅削减高成本出产原料的用量；沉视“产物差同化”立异，正在公司的箱板纸、文化用纸、特种纸、糊口用纸等产物端推出了一批适销对的差同化产物，满脚了客户需求，为公司上半年的经停业绩不变做出了贡献。 全链条聚焦降本增效，盈利能力有所提拔 2025H1公司毛利率为16。5%，同比-1。08pct；发卖/办理/研发/财政费用率为0。44%/2。39%/1。19%/1。39%，同比+0。01/-0。01/-0。93/-0。53pct；归母净利率为9。31%，同比+0。75pct。2025年第二季度公司毛利率为17。26%，同比+0。11pct；发卖/办理/研发/财政费用率为0。46%/2。43%/1。49%/1。36%，同比+0。04/+0。02/-0。59/-0。65pct；归母净利率为9。7%，同比+1。95pct。公司全链条聚焦降本增效，2025H1公司浆、纸产物单元分析能耗降低3。3%；供应部分通过集中投标实现了采购成本的大幅节降；物流部分保障原料、成品顺畅发运，物流费用也实现了较大幅度的节降；公司的次要纸、浆出产团队正在能源成本、原料成本、维修费用等方面都实现分歧程度的节降，公司吨纸、吨浆的盈利程度连结不变。 2025年为新上项目投资大年，产能有序扩张 2025年下半年是公司广西南宁园区新项目实施的环节节点，按照打算不变推进的新项目包罗南宁园区“年产525万吨林浆纸一体化技改及配套财产园项目”一期工程中高档包拆纸出产线）、“南宁项目”二期工程（年产40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备）和南宁园区年产30万吨糊口用纸及后加工出产线年三季度、四时度连续进入试产阶段。 投资 公司做为国内领先的制纸企业，林浆纸一体化成本劣势较着。短期2025年是公司新上项目标投资大年，产能扩张贡献业绩增量；持久的林浆纸一体化和山东、广西和老挝三大高质量协同成长，合作壁垒安定。我们估计公司2025-2027年营收别离为443。37/471。68/495。95亿元，别离同比增加8。9%/6。4%/5。1%；归母净利润别离为34。69/39。29/43。06亿元，别离同比增加11。8%/13。3%/9。6%。截至2025年8月28日，EPS别离为1。24/1。41/1。54元，对应PE别离为12。00/10。6/9。67倍，维持“买入”评级。 风险提醒 市场所作加剧的风险，原材料价钱波动的风险，汇率波动的风险，客户的信用风险。太阳纸业(002078) 事务 8月多家纸企新发跌价函，无望帮力改业盈利空间。8月以来，包罗玖龙、山鹰、理文等正在内的多家纸企接踵发布跌价函，跌价幅度多为30元/吨。这已是7月以来包拆纸行业的第四轮跌价，行业调价频次较着加速。 运营阐发 海外浆厂减产节拍明白，浆价无望企稳回升。受国内纸浆产能集中投放、进口纸浆库存累计和下逛需求偏弱等要素影响，25年以来国内浆价持续走弱。截止2025/8/5，国内阔叶浆/针叶浆25年以来均价较24年别离-13。1%/+3。0%。截止25年7月底，国内支流口岸木浆库存环比-3。8万吨至210。5万吨，虽仍处较高分位但已呈去库态势。海外浆厂亦纷纷减产或停产以期改善盈利，如UPM的Kaukas浆厂正在25Q3的例行检修将会耽误至约2个月，Metsa旗下69万吨/年的针叶浆厂因市场订单不脚而起头姑且减产。全体看，国表里浆厂供给过剩对浆价的冲击已充实，浆价已逐步建底企稳，25H2正在需求回暖的刺激下无望送来暖和修复。 成品纸价触底，浆价回升取需求改善后无望持续回暖。截止2025/8/5，白卡纸/双胶纸/糊口用纸/箱板纸/瓦楞纸25年均价较24年别离-2。5%/-4。0%/-7。0%/+2。0%/-1。9%。纸价走弱，估计从因上逛浆价偏弱及下逛需求难有本色支持。25年7月，白卡纸/双胶纸/糊口用纸/箱板纸/瓦楞纸开工率同比-4。2/-5。6/+4。7/+1。9/+1。8pct至74。6%/56。0%/65。3%/67。3%/62。6%。行业新减产能投放较多，估计新投放产能因纸价偏弱利润端承压较着，使开工率未有较着提拔。跟着浆价逐步企稳回升，叠加9-11月为文化纸投标旺季、25H2进入箱板瓦楞纸消费旺季，鄙人逛需求刺激下，纸价无望持续回暖以增厚纸厂利润空间。持续打制林浆纸一体化劣势。2025年，公司3。7万吨特种纸基新材料项目已于4月试产，南宁一期高档包拆纸出产线条糊口用纸产线连续试产投产。公司深耕老挝多年，年新增林木种植面积正在1万公顷以上。公司做为国内制纸龙头，多品种结构纸浆财产链，持续强化林浆纸一体化劣势，进一步凸显杰出的成本管控能力。公司25年投放产能较多，正在浆纸价钱逐步触底回升的布景下，估计将显著改善盈利表示。 盈利预测、估值取评级 估计25-27年公司停业收入436。97/472。71/506。73亿元，同比+7。29%/+8。18%/+7。20%，归母净利润35。46/39。89/44。63亿元，同比+14。33%/+12。49%/+11。89%。我们估计公司25-27年EPS为1。27/1。43/1。60元，当前股价对应PE别离为11/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提醒 市场所作加剧；原材料价钱上涨；新投放产能操纵率不脚。太阳纸业(002078) 浆纸价钱底部企稳，6-7月估计震动为从。5月海外针叶浆、阔叶浆现实供应价钱约715美元/吨、500-510美元/吨。目前浆厂稳价志愿强烈，芬林芬宝、北欧&针叶卖家亦连续停机；CMPC报价持平，部门卖家效仿APP提价20美元/吨。我们估计6-8月制纸淡季、纸价延续低位震动（6月后纸企高价原料入库、成本支持）。 底层利润抬升，成长性延续。Q3末-Q4初太阳南宁项目无望逐渐落地，15万吨糊口用纸+40万吨特种纸+100万吨箱板纸+50万吨浆分批投产，底层利润年化抬升约5亿+元。此外，老挝木片砍伐节拍26-27年起无望加快，且我们估计26-27年木片价钱提拔，26年太阳底层利润无望达35亿元。 复盘2022-2024年，以阔叶浆、文化纸为例，经济周期多于Q2下行、Q3企稳反弹，叠加Q3末进入制纸旺季，近几年周期韵脚均验证8-10月投标旺季价钱反弹的可能性，目前浆价4140元/吨、纸价5163元/吨，根基见底，后续反弹概率较高。 2022年：浆价因供给侧要素创汗青新高，焦点要素为供给而非需求，但尾程也反映出需求支持，浆价、纸价均于Q2阶段性高位盘整，6月中旬-12月高位上行； 2023年：浆价、纸价均于Q2快速下行，浆5月底见底、底部价钱为3850元/吨，纸7月中旬见底、底部价钱为5375元/吨，后续锐度极高的反弹，均于11月摆布见顶，本轮浆价涨幅接近50%、纸价涨幅约16%； 2024年：浆价因供给侧要素持续下跌，焦点要素为供给而非需求，纸价跟从下跌，浆价底部4350元/吨，纸价底部5113元/吨。 标的关心：我们估计4、5月太阳纸业运营环比稳健改善，6月盈利略有走弱，Q2利润估计环比平稳（Q18。9亿元），Q3估计环比Q2根基不变，Q4进入新减产能周期、估计盈利环比改善。我们估计2025-2027年公司归母净利润别离为35。8、43。0、48。1亿元，对应PE为10。5X、8。8X、7。9X，沉点关心。 风险提醒：需求苏醒不及预期，成本超预期波动，产能投放不及预期。太阳纸业(002078) 公司发布2025年一季度演讲 25Q1实现收入99。0亿，同比-2。8%；归母净利润8。9亿，同比-7。3%，环比+37。9%；扣非归母净利润8。8亿，同比-7。3%，环比+37。2%； 25Q1毛利率15。78%，同比-2。2pct，环比+0。9pct；归母净利率8。97%，同比-0。4pct，环比+2。4pct。 Q1浆纸提价及用浆成本等下降，公司浆纸系盈利修复超预期；我们估计Q2利润无望环比继续改善。 浆纸系：25Q1双胶纸市场均价约5200元/吨，同比-10%/环比+3%，铜版纸市场均价约5800元/吨，同比-2%/环比+4%；陪伴纸价环比提拔，此外公司三大协同具备成本劣势，Q1公司文化纸吨盈利环比改善。瞻望Q2，我们估计4-5月估计文化纸价钱趋向延续，盈利无望环比改善。 浆方面，公司消融浆搬家及产线月完成，无望贡献增量业绩。 废纸系：25Q1箱板纸市场均价约3600元/吨，同比-2%/环比+3%，Q1公司箱板纸盈利不变，内需提振下行业价钱&盈利弹性充脚，且无望受益于规模效应。 产能稳步扩张，积极推进老挝扶植 我们认为公司后续产能空间充脚：①山东颜店3。7wt特种纸已正在4月试产；②南宁糊口纸二期30wt估计25Q4试产；③南宁一期100wt高档包拆纸估计25Q4落地；④南宁二期40wt特种纸、35wt漂白化学木浆及15wt机械木浆估计25Q4投入试产。 此外，24年公司正在老挝的林业成长工做稳步推进，老挝林业团队攻坚克难，全年营林面积创汗青新高，公司办理层提出到2030年实现12万公顷林地保有面积的种植方针。目前团队积极取多方展开合做，配合开展速生林的种植工做，24年共采购挖掘机、推土机等各类机械设备66台次，进一步提拔了公司机械化功课的程度和效率；取力源宝公司开展的操纵制纸污泥出产无机复混肥的合做已初显成效；充实阐扬无人机“快、准、省”的劣势，节流了大量的人力物力，为林业成长供给了无力的手艺支撑。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司短期盈利持续修复，中持久全财产链结构及差同化合作策略已建立护城河，我们估计25-27年归母净利润别离为36。2/41。9/47。8亿，对应PE别离为11X/9X/8X。 风险提醒：市场所作加剧，原材料价钱波动风险，纸价波动风险等太阳纸业(002078) 次要概念： 事务：公司发布2025年第一季度演讲 公司发布2025年第一季度演讲，2025年第一季度实现停业收入98。98亿元，同比下降2。82%；实现归母净利润8。86亿元，同比下降7。32%。 纸价同比下降环比提拔，盈利能力环比改善 2025Q1公司毛利率为15。78%，同比-2。21pct，环比+0。85pct。按照卓创资讯，2025年第一季度，支流市场阔叶浆/针叶浆均价别离为4782/6476元/吨，较2024年第一季度均价-402/+536元/吨，较2024年第四时度均价+227/+213元/吨；支流市场双胶纸/双铜纸/箱板纸均价别离为5426/5673/3714元/吨，较2024年第一季度均价-360/-119/-119元/吨，较2024年第四时度均价+198/+238/+54元/吨，产成品同比价钱下滑致毛利率同比下滑，但环比盈利能力改善。2025Q1发卖/办理/研发/财政费用率为0。41%/2。35%/0。9%/1。41%，同比-0。01/-0。03/-1。24/-0。41pct，公司研发费用率下降次要系受研发周期投入影响，费用收入同比削减。2025Q1归母净利率为8。95%，同比-0。44pct，环比+2。36pct。 2025年为新上项目投资大年，产能有序扩张 2025年，是公司新上项目标投资大年，1）山东颜店厂区特种纸项目：公司正在山东兖州本部颜店太阳纸业新材料财产园投资扶植年产3。7万吨特种纸基新材料项目，项目总投资不跨越人平易近币5亿元，该项目曾经正在2025年4月份进入试产阶段。公司正在2024年启动14万吨特种纸项目二期工程，估计将正在2026年上半年进入试产阶段。2）山东兖州厂区消融浆出产线搬家项目：兖州消融浆搬家工程于2024年10月初启动，估计将于2025年5月份完成本次消融浆出产线的搬家和升级工做。3）广西南宁园区项目：广西南宁“年产525万吨林浆纸一体化技改及配套财产园项目”一期工程中高档包拆纸出产线年上半年起头实施，估计将正在2025年四时度连续进入试产阶段。南宁太阳于2025岁首年月启动年产30万吨糊口用纸及后加工出产线条糊口用纸出产线年四时度连续进入试产阶段。南宁项目二期工程将扶植年产40万吨特种纸出产线万吨漂白化学木浆出产线万吨机械木浆出产线及相关配套设备，估计将正在2025年四时度连续进入试产阶段。 投资 公司做为国内领先的制纸企业，林浆纸一体化成本劣势较着。短期2025年是公司新上项目标投资大年，产能扩张贡献业绩增量；持久的林浆纸一体化和山东、广西和老挝三大高质量协同成长，合作壁垒安定。我们维持盈利预测，估计公司2025-2027年营收别离为443。37/471。68/495。95亿元，别离同比增加8。9%/6。4%/5。1%；归母净利润别离为34。69/39。29/43。06亿元，别离同比增加11。8%/13。3%/9。6%。截至2025年4月30日，EPS别离为1。24/1。41/1。54元，对应PE别离为11/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提醒 市场所作加剧的风险，原材料价钱波动的风险，汇率波动的风险，客户的信用风险。太阳纸业(002078) 事务：公司发布2025年一季报。25Q1公司实现收入98。98亿元（同比-2。8%），归母净利润8。86亿元（同比-7。3%、环比+37。9%），扣非归母净利润8。83亿元（同比-7。3%、环比+37。2%）。25Q1浆纸同涨，公司盈利表示靓丽；营业成长平衡，浆纸盈利同步改善。 纸价回暖，盈利苏醒。1）浆纸系：受龙头企业供给受限影响，文化纸/白卡纸自24年11月起提价逐渐落地，25Q1双胶/铜版/白卡纸均价环比别离+3。8%/+4。4%/+2。7%；同时低价浆入库改善成本，我们估计公司浆纸系吨盈利环比修复；2）废纸系：25Q1箱板纸/瓦楞纸均价环比别离+1。5%/+2。7%，高价原材料入库驱动成本提拔，我们估计吨盈利环比表示平稳。瞻望Q2，市场进入淡季、浆纸价钱同步小幅回调，我们估计公司成本延续低位，且山东3。7万吨特种纸4月投产、兖州消融浆产线盈利仍无望延续改善态势。 南宁项目稳步推进，林浆纸一体化可期。2024岁尾公司合计产能已冲破1200万吨，此中浆、纸产能别离合计达500万吨和729万吨。瞻望将来，公司估计，1）山东：颜店3。7万吨特种纸25年4月试产，14万吨特纸项目二期26H1试产，兖州消融浆产线落地（成本大幅改善）。2）广西：南宁PM11和PM12（高档包拆纸纸）、15万吨糊口用纸项目均25Q4试产；特种纸40万吨、化学浆35万吨、化机浆15万吨产线落地。此外，公司加快推进老挝林地种植（短期内公司估计每年新增1万公顷+林地种植面积），同时已构成150万吨浆、纸配套产能，底层利润暖和扩张逻辑无望持续兑现。 利润率环比修复，费用管控不变。2025Q1公司毛利率15。8%（同比-2。2pct、环比+0。9pct），归母净利率9。0%（同比-0。4pct、环比+2。4pct）。费用端方面，Q1期间费用率为5。1%（同比-1。7pct），此中发卖/研发/办理/财政费用率别离为0。4%/0。9%/2。4%/1。4%（同比别离-0。01pct/-1。24pct/-0。03pct/-0。4pct）。 现金流短暂承压，营运能力不变。2025Q1公司运营性现金流为1。24亿元（同比-4。62亿元）；截至2025Q1末公司存货周转51。92天（同比+3。89天）、应收账款周转24。35天（同比+0。87天）、对付账款周转40。93天（同比-3。53天）。 盈利预测：我们估计2025-2027年公司归母净利润别离为36。2、42。8、47。3亿元，对应PE为10。8X、9。2X、8。3X。 风险提醒：需求苏醒不及预期，成本超预期波动，产能投放不及预期。